Paxnet에서 찾은 글입니다.

가치투자에 대해 하상주라는 분과 인터뷰한 글입니다. 가치투자의 핵심이 아래 6가지라고 말했습니다.

첫째, 좋은 회사를 찾아라.

둘째, 회사의 적정 가치를 평가한다.

셋째, 안전 마진을 적용하여 집중투자를 한다.

넷째, 적정한 가격이 올때까지 장기 보유를 한다.

다섯째, 주가가 떨어지면 더 많이 사라.

여섯째 어떤 경우에 팔아야 하나?를 고민한다.

결국 가치투자라는 것이 좋은 회사를 찾아서 적정가치를 평가하고, 저평가일때 매수하여 가치에 도달할때까지 기다렸다가 파는 전략인데 각 단계별로 쉽지 않아 보입니다. 특히 두번째와 세번째 단계인 적정가치를 판단하고 현재가 저평가인지를 판단하는 것이 가장 어려운 것 같습니다.


[출처] Paxnet > 투자전략 > 마켓리더 > [PAX plus]리스크 적은 좋은회사에 집중투자하라

이번주 팍스플러스는 대우증권 리서치센타장을 역임하는 등 오랜기간 국내 주식시장을 증권사에서 분석을 해온 하상주 대표를 만나 가치 투자, 국내증시와 경제에 대한 생각을 들어보았습니다.

하상주대표와의 인터뷰를 통해 어려운 상황에 투자를 하시는 팍스넷 회원분께 투자에 조그마한 도움이 되기를 바랍니다.

Q > 가치투자 세계는 언제 확립하게 되었는가?
         

주식투자방법이 몇가지 있다. 기술적 분석, 심리투자(그외 나머지들), 실제 오르면 사고 싶고 떨어지면 팔고 싶다라는 것은 근거가 있는 것은 아니지만 시장 전체흐름에 따라 투자자가 의사결정을 하는 것이 대부분이다.  

누구나 다 심리적인 시장의 영향에서  벗어나기는 어렵다는 것이다. 나머지 하나는 가치투자가 있다. 이중에서 합리적인 의사결정을 내릴 수 있고 절차를 필요로 하는 것을 가치투자로 보고 있다 나머지는 심리적인 영향을 많이 받게 된다.  
         

개인적으로 81년에 입사해서 2005년까지 25년가까이 애널리스트 생활을 하였다. 많은 시간을 기업분석일을 하면서 직장생활을 보냈다.  그당시에도 per, pbr등은 이미 분석툴로 사용을 하였다. 그러나 가치투자개념이나 투자개념이라는 큰 틀을 가질 수 있는 것은 그리 오래 되지 않는다. 2002~3년정도라고 볼 수 있다.
         

투자개념이라는 것은 수익률, 심리분석, 리스크, 기업사업평가, Valuation 등의 개념을 포괄하는 내용이다. 입사초기에도 멀티플 배수 개념을 사용했으나 왜 A, B라는 회사에 몇배를 부여해야 하는 지에 대한 논리적인 근거를 찾지를 못했다. 주변의 선배도 가르쳐 주는 곳이 없었다.

질이 낮는 회사에 멀티플을 높은 배수를 쳐줄 수 없는 것이다. 그러나 97~98년 MBA 를 회사에서 보내 다녀오면서 앞서말한 개념에 대한 기초개념을 배우게 된 것 같다. 우리는 투자를 수익만 생각하지만 외국에서는 이익의 질, 리스크라는 말을 더 많이 사용하였다.  

국내 복귀해서 책도 보고하면서 투자에 대한 체계를 잡았으며 자연스럽게 가치투자에 대한 체계를 잡았다. 

Q > 가치투자의 핵심은 무엇인가? 

6가지 정도로 정리를 할 수 있을 것 이다. 

첫째 좋은 회사를 찾아라.

사업을 하기위한 투자비율(자본조달 비용)보다 더 높은 투자 수익을 내야 한다. 통상적으로 ROE, 자산영업이익률, 투하자본 이익률, 시중금리보다 높은 이익률 등을 계산한다. 

둘째로 회사의 적정 가치를 평가한다.

먼저 멀티플 배수를 적용하는 방법이 있다. 이익에, 순자산에, 배당에 적합한 배수를 적용하는 방법이다. 다른 한 방법은 현재가치 할인방법인 DCF 모델 적용을 하고 있다. 그러나 DCF를 제대로 사용하는 분석가가 적다.  공식그대로 사용해서는 실제 주가에 맞지 않는다.

셋째, 안전 마진을 적용하여 집중투자를 한다.

넷째 적정한 가격이 올때까지 장기 보유를 한다.

다섯째, 주가가 떨어지면 더 많이 사라

여섯째 어떤 경우에 팔아야 하나?를 고민한다.

회사에 대한 잘못된 판단을 하는 경우(본인의 ERROR 등), 판단 당시 문제가 없다가 이후 회사에 상황의 변화나 나쁜 요소가 발생하는 경우이다. 특별히 더 좋은 회사가 있다고 하면 매도 할 수 있으나 적정주가에 왔다고 해도 자본조달개념이 들어가 있어서 더 높은 투자수익률을 제공하고 있다는 말이다. 

이는 매년 회사가 성장하면서 가치를 보태는 개념이므로 이것들이 주가에 어떤형태로도 반영이 되는 것이라고 본다. 적정주가에 왔다는 말이 다소 쉽지 않다.

위 6가지 각각에 대해 계속 논쟁거리가 나오기 때문에 이를 분석하면서 해답이 나오는 것이다. 사실 일반인들이 가치투자에 접근한다는 것은 쉽지 않은 일이다.

Q > 가치투자의 매력은 ?

앞서 언급했듯이 6가지 원리들이 깊이 파고들면 들수록 긴밀히 연결되어있다. 예를 들어 집중투자, 위험하지 않는 좋은 회사에 집중투자하는 것이다. 이것을 알면 된다. 깊이 파고들어갈 수록 논리적인 이치를 배울 수 있다.

Q > 1700pt시대에도 가치투자종목은 많이 보이는가?

상대적인 개념이다. 가치투자는 앞서 언급한 6가지 원리가 서로 서로 얽혀 있다. 지수가 많이 올랐다고 가치 투자종목이 줄었다고 할 수 없다. 가치투자종목은 회사의 수익모델에 따라 자본조달 이상의 수익을 내면서 제품, 경기변동이 적게 받고 , 예측이 쉬운 회사여야 한다. 

현대차, 삼성전자는 비지니스모델을 충분히 알수가 없고 너무 복잡하다. 또한 반도체 가격등에 대한 예측도 어렵고해서 판단하기가 쉽지 않다. 예측의 정확도가 100%는 아니라도 사업모델이 단순하고 판단하기 쉬운 농심, 담배인삼공사 등이 대표적일 것 같다. 

과거에도 안정적 수익을 주고 수익에 영향을 주는 외부요소도 과거처럼 극복가능한 회사를 투자하는 것이다.

Q > 과거 가치종목으로 관심있게 봤던 종목은?

화장품회사, 여행사, 담배관련회사 등을 보아왔다. 주가가 빠질때는 제약회사등을 보아왔다. 또한 시기별로 구분해서 보험회사등도 관심있게 지켜보아 왔었다.

Q > 현재 직접 투자를 한다면?

원자재 펀드에 관심을 두고 있다. 

실제로 1년전부터 원자재와 농산물에 투자를 하고 있다. 작년부터 미국 금융시장을 안좋게 보아왔다. 주식시장은 조정이 더욱 진행될 수 있을 것이다. 이번 경기 진행은 예전 비즈니스 싸이클(재고조정, 중앙은행의 금리인상 등등) 이 과거와는 너무 다르다. 

금융시장에 돈이 많이 풀려 부동산에 몰리면서 부채가 급증했다. 자산가격이 하락하면서 위기가 확산되는 국면이다. 아직은 일반자금조달 시장(Credit Market)위기가 확산되는 지점이다. 미국주식시장은 아직 충분히 반영한 모습이 아니다. 미국내 자금시장과 주식시장의 괴리율이 메꿔질 수 있는지 여부를 확인하는 것이 좋아 보인다.

Q > 부에 대한 생각은?

부에는 진짜부와 가짜부가 있다고 생각한다. 진짜부는 회사를 다니면서 장사를 하면서 얻게 되는 노동의 대가, 즉 생산을 하면서 노동의 대가로 소득이 늘어나고 그런것이다.

가짜부는 주식투자, 빚을 내어 투자하는 부동산 투자등 변동성있는 투자를 통한 부의 축적이다. 착각과 환상이다. 투자를 하면서 어떤 시기는 벌고 어떤 시기는 잃기도 하는 것은 가짜부라고 생각한다.

Q > 한국 경제에 대한 생각은?  

솔직히 한국 주식시장이나 경제는 판단하기 쉽지 않은 상황이다. 성장방식이 IMF때와 다른가? 기업성장 방식이 효율성, 전체적인 한국자원의 효율성 측면에서 변화가 있었는가?

기업단위로 보았을때, IMF때이전과 이후가 한국전체 자원의 효율성이 높아졌다고, 변화가 있었다고 할 수 없다. 이는 세계시장에 경쟁력 있는 능력이 없어졌다. 성장방식에 문제가 있다고 생각한다. 고용흡수력이 현저히 낮거나 자영업자수가 매우 높다. 외국의 경우 기업들의 고용 효율성은 확대해나가고 있다.

현재자동차를 예를 들면 매출액대비 영업이익은 낮다. 부가가치가 적게 창출되는 것이다. 하루빨리 세계적인 상품을 만들어내는 기업들이 속출하기를 바란다.

[하상주 프로필]

고려대법학과, 보스턴MBA, 대우증권 리서치센터장 역임, 현 가치투자교실 대표